水是人類生存和發(fā)展的基礎(chǔ)，水務(wù)行業(yè)關(guān)系國計民生，在國民經(jīng)濟中占有重要地位，是社會進步和經(jīng)濟發(fā)展的重要支撐。

水務(wù)行業(yè)主要包括供水和污水處理兩大業(yè)務(wù)板塊。從發(fā)展歷程來看，我國水務(wù)行業(yè)是從城市供水逐步發(fā)展起來的。建國以來尤其是改革開放以后，供水設(shè)施建設(shè)作為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點，取得了突飛猛進的發(fā)展。截至2017年底，我國供水產(chǎn)能規(guī)模3.69億噸/日，供水管網(wǎng)規(guī)模103萬公里，供水能力與經(jīng)濟和社會發(fā)展的需求基本匹配。與供水相比，我國污水處理行業(yè)起步相對較晚。隨著2002年以來市場化改革推進，我國污水處理產(chǎn)能擴張開始提速。截至2017年底，我國城市日污水處理能力為17036.70萬立方米，城市排水管道長度為63.03萬公里，自2002年以來年均增速分別為11.79%和17.62%；城市和縣城污水處理率分別為94.54%和90%，污水處理能力已處于較高水平。

目前我國供水和污水處理基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展都已經(jīng)相對成熟，所以現(xiàn)階段水務(wù)行業(yè)資本開支的方向已經(jīng)從“規(guī)模增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤疤豳|(zhì)增效”。供水方面，主要是水廠設(shè)備設(shè)施更新和老舊管網(wǎng)改造，以及城市高層建筑二次供水相關(guān)的工程和服務(wù)。污水處理方面，根據(jù)國家《“十三五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，大幅提高了污水處理設(shè)施提標改造和污泥處理設(shè)施建造投資規(guī)模，其中污水提標改造規(guī)劃投資約432億元，遠超“十二五”規(guī)劃的137億元。另外，“十三五”期間地級及以上城市黑臭水體整治控源截污涉及的設(shè)施建設(shè)投資約1700億元，并作為分項計入規(guī)劃重點建設(shè)任務(wù)投資中。

水務(wù)行業(yè)在投資主體方面，逐漸呈現(xiàn)多元化態(tài)勢，但地方政府下屬的區(qū)域性水務(wù)企業(yè)仍占主導地位。早期，水務(wù)行業(yè)被視為公益性行業(yè)，一直處于行政壟斷之下，完全依賴政府投資。且由于自來水不適合遠距離運輸，水務(wù)企業(yè)具有明顯的區(qū)域壟斷性。自改革開放尤其是2002年以來，國家政策明確允許外資和民營資本進入水務(wù)行業(yè)，大量企業(yè)實行了產(chǎn)權(quán)制度改革，投資主體逐漸開始多元化。但從整體來看，由于自來水管網(wǎng)等固定資產(chǎn)投資具有規(guī)模大、回收期長的特點，水務(wù)行業(yè)尤其是供水領(lǐng)域，地方政府下屬的區(qū)域性水務(wù)企業(yè)仍占據(jù)主導地位。

與投資主體多元化相對應(yīng)，水務(wù)行業(yè)在融資模式方面，也具有多樣性。目前主要的融資模式包括BOT(Build-Operate-Transfer)、PPP(Public-Private Partnership)，以及股權(quán)融資、債權(quán)融資等。

1、BOT(Build-Operate-Transfer)，是指政府部門與企業(yè)（項目公司）就特定的基礎(chǔ)設(shè)施項目，簽訂特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議，允許企業(yè)在規(guī)定期限內(nèi)從事該設(shè)施投資、融資、建設(shè)、經(jīng)營并獲取相應(yīng)利潤，特許經(jīng)營期結(jié)束后將該設(shè)施無條件轉(zhuǎn)交給政府部門。BOT是國際上比較成熟的基礎(chǔ)設(shè)施類項目的融資運營模式，在我國自1997年首次應(yīng)用于成都自來水項目，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，已經(jīng)比較成熟，目前被廣泛應(yīng)用到水務(wù)和垃圾焚燒等行業(yè)。BOT模式中，更加側(cè)重于項目經(jīng)營服務(wù)端的收益。

2、PPP(Public-Private Partnership)，是政府部門和社會資本合作，全程共同參與到項目運作，形成利益共享、風險共擔的伙伴關(guān)系。2017年7月，國家財政部、環(huán)保部等四部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于政府參與的污水、垃圾處理項目全面實施PPP模式的通知》，要求政府參與的新建污水、垃圾處理項目全面實施PPP模式，明確了部分開展PPP模式強制試點。根據(jù)財政部PPP庫中截止2017年底的環(huán)保類項目情況，其中水環(huán)境綜合治理類項目合計6954億元，占環(huán)保類PPP總投資額的52%；供排水類項目合計5143億元，占環(huán)保類PPP總投資額的38%。但是由于2018年國家融資環(huán)境全面收緊，PPP在之前快速發(fā)展過程中所積累的諸多問題，包括明股實債、融資結(jié)構(gòu)不規(guī)范等，也開始逐漸暴露，市場對于PPP的態(tài)度也轉(zhuǎn)變?yōu)橹斏骱蛽鷳n。財政部92號文嚴格把控新項目的入庫標準，并對之前存在問題的項目進行了集中清理。另外國家也提出獲取PPP項目將不單純比拼報價，技術(shù)、模式、資源整合等將成為獲取項目的考察因素，要更加注重實際治理效果，避免重工程輕運營的現(xiàn)象。

3、股權(quán)融資。目前已經(jīng)有十幾家地方國資控股的水務(wù)公司通過A股或H股上市進行股權(quán)融資，例如北京國資委控股的北控水務(wù)集團、首創(chuàng)股份，重慶國資委控股的重慶水務(wù)，天津國資委控股的創(chuàng)業(yè)環(huán)保等。

4、債權(quán)融資。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，截止2019年9月29日，水務(wù)行業(yè)存量債券395只。從發(fā)行規(guī)模來看，2015年至今，累計超過2000億元，其中2016年發(fā)行規(guī)模最大，超過800億元。

此外，城鎮(zhèn)污水垃圾處理和供水領(lǐng)域，也是我們之前文章《如何看國常會信號——專項債額度提升》提到，可將政府專項債作為項目資本金的十領(lǐng)域中的兩大領(lǐng)域，未來可以更好的利用這一政策導向，吸引更多社會資本，投入到水務(wù)行業(yè)“提質(zhì)增效”的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

水務(wù)行業(yè)之所以可以吸引外資和民營資本踴躍介入，主要在于項目穩(wěn)定期良好的現(xiàn)金流和盈利潛力。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，截止2019年7月底，水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)企業(yè)數(shù)為2079個，其中虧損企業(yè)556個，占26.74%。以下，我們將重點對北控水務(wù)集團（全國擴張型）和重慶水務(wù)（區(qū)域壟斷型）進行比較研究，從而更清晰的展現(xiàn)微觀企業(yè)全貌。

北控水務(wù)集團

北控水務(wù)集團是北京國資委旗下的水務(wù)上市平臺，公司從2008年開始快速擴張，并通過開展新項目以及并購手段，成為全國擴張型行業(yè)龍頭。截止2018年底，公司水廠已覆蓋全國21個省、5個自治區(qū)及2個直轄市。此外，公司還積極布局海外業(yè)務(wù)，目前已在葡萄牙、澳門、新加坡、澳洲、新西蘭擁有37座污水處理廠、4座再生水廠、33座供水廠和1座海水淡化廠。

公司業(yè)務(wù)包括水處理服務(wù)、水環(huán)境治理建造服務(wù)以及水環(huán)境治理技術(shù)服務(wù)及設(shè)備銷售三大板塊，其中水處理服務(wù)中的污水及再生水處理服務(wù)，以及水環(huán)境治理建造服務(wù)占公司收入和利潤比重較高。

由于北控水務(wù)集團持續(xù)的外延性業(yè)務(wù)擴張，所以在財務(wù)指標上，表現(xiàn)為收入的快速增長、較高的資產(chǎn)負債率、較差的經(jīng)營活動現(xiàn)金流和投資活動現(xiàn)金流。公司未來隨著新建項目的逐漸投放運營，以及PPP項目的收縮，現(xiàn)金流情況有望得到好轉(zhuǎn)。

重慶水務(wù)

重慶水務(wù)是重慶市最大的供排水一體化經(jīng)營企業(yè)，實際控制人是重慶市國資委。公司擁有重慶市政府授予的供排水特許經(jīng)營權(quán)，公司及合營聯(lián)營企業(yè)共同占有重慶市主城區(qū)約95%的自來水市場和重慶市約93%的污水處理市場，具有絕對區(qū)域壟斷優(yōu)勢。

公司主營業(yè)務(wù)包括供水業(yè)務(wù)、污水處理業(yè)務(wù)、工程施工及安裝等。供水業(yè)務(wù)方面，公司于2007年被重慶市政府授予供水特許經(jīng)營權(quán)，期限30年。公司享有向愿意并且已經(jīng)接受本公司供水服務(wù)的用戶直接收取水費的權(quán)利，水費價格調(diào)整按照一定程序，經(jīng)重慶市物價部門批準后執(zhí)行。污水處理業(yè)務(wù)方面，公司于2007年被重慶市政府授予排水特許經(jīng)營權(quán)，期限30年。污水處理服務(wù)費采取政府采購的形式，污水處理服務(wù)結(jié)算價格由重慶市政府部門每3年核定一次。此外，公司在四川省成都市青白江區(qū)及重慶市大足區(qū)、璧山區(qū)等地的污水處理項目亦享有當?shù)卣谟璧奶卦S經(jīng)營權(quán)。從公司收入和毛利構(gòu)成情況來看，污水處理業(yè)務(wù)占比較高。

對于區(qū)域性壟斷的水務(wù)企業(yè)來說，產(chǎn)能擴張節(jié)奏具有一定的脈沖性。地方政府一般會超前建設(shè)，以滿足未來一段時間區(qū)域內(nèi)人口增長帶來的需求提升。因此在財務(wù)指標上的表現(xiàn)，則是收入經(jīng)過脈沖增長進入平穩(wěn)期。在平穩(wěn)期，公司資產(chǎn)負債率水平較低，同時具有良好現(xiàn)金流。重慶水務(wù)近幾年股息率基本保持在5%左右。

通過以上對北控水務(wù)集團和重慶水務(wù)比較分析可以看出：污水處理和水環(huán)境治理相關(guān)業(yè)務(wù)，是收入和利潤的主要來源；水務(wù)企業(yè)收入增長更多依賴于外延性擴張；水務(wù)企業(yè)在資本開支收縮的業(yè)績平臺期具有良好的現(xiàn)金流、較低的資產(chǎn)負債率以及高股息的特征，但收入增長緩慢。那么，水務(wù)企業(yè)內(nèi)生增長的動力主要在哪？從收入拆分來看，水務(wù)行業(yè)收入取決于水價、供水量和污水處理量，因此水價提升是內(nèi)生增長的核心驅(qū)動力。

我國目前現(xiàn)行水價機制為階梯式水價及兩部制水價。由于我國水務(wù)行業(yè)仍處于市場化過渡期，水價采用由政府主導下的聽證會制度，企業(yè)對水價缺乏定價權(quán)。但從趨勢上來看，當前各個城市自來水價格已進入上升通道，調(diào)整周期為3-5年，提價幅度在15%-40%。從提價空間來看，我國現(xiàn)行水價遠低于世界其他國家，目前國內(nèi)水價最貴的城市北京，其水價仍不及全球水價最貴城市的10%。世界銀行曾提出發(fā)展中國家可承受水價的上限為家庭水費支出不超過家庭收入的5%，但目前我國絕大部分地區(qū)仍遠低于2%（天津市目前僅為0.4%）。對于區(qū)域性水務(wù)公司來說，水價上漲將全部轉(zhuǎn)化為利潤，大幅提升其盈利能力和業(yè)績彈性。

結(jié)語

天津是一個水資源極度短缺的城市。水源長期依賴引灤入津、南水北調(diào)，導致原水供應(yīng)調(diào)度及處理難度遠高于其他地區(qū)。而近些年由于財政約束、相關(guān)職能部門管理劃分不清晰等原因，導致天津水務(wù)行業(yè)發(fā)展緩慢，整體水平低于其他直轄市及發(fā)達地區(qū)。

1、天津水廠規(guī)模偏小、供水能力、水處理能力相對落后。目前，北京2010年已經(jīng)實現(xiàn)深度處理全覆蓋，供水保障率達120%；無錫2012年實現(xiàn)深度處理全覆蓋，供水保障率100%；天津2017年津濱水廠才有深度處理，供水保障率僅20%左右。

2、天津水務(wù)行業(yè)以公益性為主，雖然水價在全國各省市中相對較高，但由于原水供應(yīng)難度、水處理及環(huán)保隱形成本等因素疊加導致成本背負壓力大，實行政府定價的原水價格、自來水價格以及淡化海水價格長期處于成本倒掛狀態(tài)，需要進一步理順供水價格體系。

3、老舊管網(wǎng)改造及二供改造難度大。以前天津建委統(tǒng)一協(xié)調(diào)推動供水、熱、電、氣、道路改造，現(xiàn)在由各直屬部門分別管理，供水沒有主管部門，從企業(yè)角度推動改造協(xié)調(diào)難度大。

4、企業(yè)建設(shè)、改造項目資金缺口大，融資渠道單一。除財政支持外，舊管網(wǎng)改造，天津水務(wù)集團作為天津市核心水務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施所有者需要自主配置近70%的資金；二供改造，需要配置50%的資金；集團還需承擔二供設(shè)施運營維護費及發(fā)展深度處理業(yè)務(wù)的全部資金；此外近幾年地方財政約束導致的補貼縮減和資金拖延也加大了集團的經(jīng)營壓力。融資渠道有限進一步影響集團在水處理等市場化程較高、盈利能力較強的領(lǐng)域擴張，整個產(chǎn)業(yè)鏈反哺機制無法形成。

水資源是社會民生和經(jīng)濟發(fā)展的基礎(chǔ)，天津由于其地理特殊性，更應(yīng)大力發(fā)展水務(wù)行業(yè)，為經(jīng)濟保增長和提升人民幸福感保駕護航。未來需加大財政支出、合理引入其他先進戰(zhàn)略投資者及民營資本、理順現(xiàn)有價格體系、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，使天津水務(wù)行業(yè)得到高效、快速的發(fā)展。